投資分析：業(yè)績超預(yù)期推動白酒板塊顯著回暖

投資建議

5 月模擬組合為：五糧液(25%)、伊力特(25%)、中炬高新(25%)、恒順醋業(yè)(25%)。4 月我們組合收益率為+1.65%，跑贏滬深300 指數(shù)的-3.63%和中信食品飲料指數(shù)的-0.89%。

本周(5.02-5.04)中信白酒指數(shù)大漲3.56%。截至本周末，白酒板塊指數(shù)上漲3.53%，相比上證綜指和滬深300 指數(shù)分別有約6%和6.7%的相對收益，驗證了我們此前對白酒板塊態(tài)度二季度轉(zhuǎn)為樂觀的正確判斷。盡管板塊最大的權(quán)重股貴州茅臺因一季度發(fā)貨未及預(yù)期而短期表現(xiàn)不佳，但五糧液、瀘州老窖、洋河等全國性品種及口子窖、今世緣、順鑫等區(qū)域品種超預(yù)期，而前期也正是這些確定性不及茅臺的品種跌幅相對更多，趁業(yè)績超預(yù)期迎來新一輪行情。因此，這也是我們一直以來強調(diào)的核心觀點——白酒行業(yè)基本上仍處于上行態(tài)勢，短期因風(fēng)格轉(zhuǎn)換及業(yè)績不及預(yù)期的擔(dān)憂被外部系統(tǒng)性風(fēng)險(中美貿(mào)易沖突)及板塊業(yè)績總體超預(yù)期所打破，帶動白酒板塊情緒顯著回暖。此外，近期多家白酒企業(yè)提價動作也表明一月底發(fā)改委限價舉措已逐漸放松，白酒行業(yè)正進入一個可穩(wěn)步提價、情緒逐漸恢復(fù)的二季度，利于板塊估值的持續(xù)修復(fù)。

再次強調(diào)乳制品行業(yè)基本面仍向好，并強調(diào)領(lǐng)先市場率先推薦的蒙牛乳業(yè)系列改革見效推動基本面加速好轉(zhuǎn)。18Q1 乳業(yè)雙強均取得20%以上收入增長，依托于產(chǎn)品結(jié)構(gòu)上行及成本端寬松，因此盡管費用投放情況是上行態(tài)勢，但兩強毛銷差均有向好表現(xiàn)。我們前期持續(xù)強調(diào)，盡管行業(yè)需求向好，但蒙牛推動行業(yè)費用投放加大，伊利只能跟隨，行業(yè)費用投放是上行態(tài)勢，但成本下降及結(jié)構(gòu)提升帶來的毛利率上行能夠?qū)�沖掉銷售費用率的上升。放眼18 年全年，我們認(rèn)為乳業(yè)兩強收入及利潤端增長仍有望和去年表現(xiàn)相近，因此近期股價下跌更多源自于情緒和對行業(yè)認(rèn)知錯判的預(yù)期扭轉(zhuǎn)，基本面與我們此前預(yù)計情況相近。我們?nèi)詰?zhàn)略看多乳制品板塊及伊利、蒙牛兩強，并再次強調(diào)蒙牛業(yè)績彈性更加顯著，存在持續(xù)超預(yù)期可能。

18 年費用擴張邊際減弱，疊加結(jié)構(gòu)上行帶來的毛利率上行，調(diào)味品板塊仍有望維持收入/利潤端中高速增長，首推中炬高新，一季報預(yù)期全年低位正是全年最佳買點。去年三月提價帶來的高基數(shù)使得18Q1 表觀不佳是必然，且17Q2 的超低基數(shù)也將帶來18Q2 較大彈性。18Q1 美味鮮凈利率提升約2.5 個百分點，扣除提價貢獻后內(nèi)部提效為美味鮮貢獻1.5 個點以上的凈利率提升，這為全年凈利率提升打下基調(diào)。不考慮房地產(chǎn)市值情況下，中炬和海天估值差已拉開至20%以上(29X VS 海天38X)。而扣除中炬35 億房地產(chǎn)市值后，估值差將拉開35%以上(24X VS 海天38X)。我們認(rèn)為在全年業(yè)績增速相差不大的背景下，兩者股價背離僅體現(xiàn)短期業(yè)績擾動，中炬一季報預(yù)期全年低位正是最佳買點。

啤酒行業(yè)18 年盈利端彈性有望大增，提價、費用壓縮及關(guān)廠有助實現(xiàn)這一預(yù)期。啤酒行業(yè)基本面16 年見底、17 年筑底并穩(wěn)步向好，18 年預(yù)計加速向好。競爭趨緩已于16-17 年形成共識，因此今年在收入端大概率不下滑的前提下，上市公司EBITDA 大概率加速好轉(zhuǎn)。年初以來華潤、燕京、青島在多個區(qū)域?qū)χ饕�產(chǎn)品提價，同時費用端各企業(yè)均執(zhí)行壓縮戰(zhàn)略，預(yù)計世界杯營銷也不會過多投放，加之今年大概率關(guān)廠動作將持續(xù)，因此我們認(rèn)為今年啤酒行業(yè)業(yè)績彈性有望大增。重點關(guān)注業(yè)績彈性最大的華潤啤酒及燕京啤酒。

風(fēng)險提示：宏觀經(jīng)濟疲軟/業(yè)績不達預(yù)期/政治風(fēng)險/市場系統(tǒng)性風(fēng)險等。