重視產(chǎn)業(yè)界看好高端白酒的判斷

從本周三位產(chǎn)業(yè)專家反饋來看，高端白酒是最看好的價(jià)格帶，我們基本認(rèn)同產(chǎn)業(yè)觀點(diǎn)，提醒投資者關(guān)注高端白酒價(jià)格持續(xù)提升潛力，并在高端白酒估值持續(xù)提升的背景下，重視低估品種的估值修復(fù)，另外我們建議在個(gè)股上尋找市場(chǎng)的預(yù)期差(老窖、水井坊)。大眾品板塊Q2業(yè)績前瞻來看，啤酒、乳業(yè)、調(diào)味品板塊均有望明顯環(huán)比改善，繼續(xù)推薦環(huán)比改善子行業(yè)，同時(shí)重視管理改善品種及剛需品種。

一、渠道調(diào)研周周鮮：高端白酒價(jià)格繼續(xù)上漲

茅臺(tái)：各地批價(jià)2500左右，環(huán)周繼續(xù)上漲30元左右，散瓶批價(jià)2230，環(huán)周上行30元左右。端午后經(jīng)銷商庫存低，7月配額已經(jīng)到貨，但多數(shù)前期已被預(yù)訂，經(jīng)銷商普遍認(rèn)為茅臺(tái)批價(jià)還有上升空間。

五糧液：批價(jià)935-940元，環(huán)周提升10元左右，各戰(zhàn)區(qū)協(xié)同經(jīng)銷商，繼續(xù)通過圈層加大團(tuán)購?fù)茝V，直銷客戶的五糧液比重提升，經(jīng)銷商毛利空間持續(xù)改善。動(dòng)銷恢復(fù)至80%-90%左右，部分區(qū)域已經(jīng)完成Q3打款。經(jīng)銷商反饋企業(yè)不斷升級(jí)量價(jià)調(diào)控措施，包括減量、收縮費(fèi)用等，反饋廠商挺價(jià)決心較強(qiáng)。

國窖：西南、華中、華東等地批價(jià)840元左右，環(huán)周持平，庫存在1個(gè)月左右，動(dòng)銷恢復(fù)80%左右。國窖西南地區(qū)暫定了打款，終端指導(dǎo)價(jià)至1399后，增強(qiáng)經(jīng)銷商對(duì)庫存的價(jià)格信心，穩(wěn)定批價(jià)，為進(jìn)一步挺價(jià)及中秋放量做準(zhǔn)備，西南提升指導(dǎo)價(jià)后其他區(qū)域經(jīng)銷商反饋亦也存在提價(jià)預(yù)期。

汾酒：青20批價(jià)330以上，青30批價(jià)600以上，環(huán)比上漲30+，主要系廠家提價(jià)后暫停發(fā)貨，經(jīng)銷商處于缺貨狀態(tài)，庫存較少所致。當(dāng)前省內(nèi)經(jīng)銷商打款60%，省外不同地區(qū)打款40-50%不等，預(yù)計(jì)整體上半年打款45-50%。

洋河：目前南京地區(qū)海之藍(lán)批價(jià)115，天之藍(lán)255-260，夢(mèng)3是360，夢(mèng)6+批價(jià)560左右。廠家二季度重點(diǎn)仍是去庫存挺價(jià)格，嚴(yán)控開票和發(fā)貨節(jié)奏，目前經(jīng)銷商整體庫存1-2個(gè)月，上半年打款進(jìn)度40%左右，去年同期45-50%。

今世緣：對(duì)開批價(jià)240-260，四開批價(jià)390-400，環(huán)比小幅提升，主要系酒廠近期發(fā)出提價(jià)函，淡季挺價(jià)所致，但未上調(diào)出廠價(jià)。打款發(fā)貨上，南京打款進(jìn)度45-50%，淮安打款近60%，回款較為順利。

二、三家白酒核心經(jīng)銷商反饋：動(dòng)銷改善，最看好高端白酒

(一)調(diào)研緣由：7月份遙望中秋，觀察下半年的關(guān)鍵窗口期

6月份酒企政策陸續(xù)出臺(tái)，近期陸續(xù)落地執(zhí)行，且距中秋備貨旺季僅一個(gè)月之余，近期是觀察白酒行業(yè)及重點(diǎn)企業(yè)的關(guān)鍵期，本周我們調(diào)研三家白酒渠道經(jīng)銷商，從渠道端感受產(chǎn)業(yè)觀點(diǎn)。

我們整體認(rèn)同渠道觀點(diǎn)：最看好高端白酒企業(yè)、中秋節(jié)行業(yè)競爭將會(huì)更加激烈。這也是目前資本市場(chǎng)的一致預(yù)期。

但我們對(duì)老窖、水井坊的觀點(diǎn)更加積極，原因在于高端白酒的合力大于競爭，茅五的價(jià)格提升一定會(huì)惠及1573，且老窖自身的營銷能力更能確保積極跟隨。水井坊雖然二季度增長有壓力，但考慮到公司財(cái)年時(shí)間點(diǎn)，以及逐季度改善的節(jié)奏，預(yù)期有修復(fù)空間。

(二)核心觀點(diǎn)總結(jié)：最看好高端白酒，中秋節(jié)競爭激烈

1)Q2動(dòng)銷逐月改善，高端酒動(dòng)銷恢復(fù)最好，次高端和中檔酒恢復(fù)略慢于高端。6月白酒動(dòng)銷環(huán)比4-5月繼續(xù)改善，其中高端酒動(dòng)銷恢復(fù)最好，茅臺(tái)恢復(fù)至去年同期水平，五糧液恢復(fù)至8-9成，次高端和中檔酒整體恢復(fù)至7-8成，略慢于高端。

2)高端酒價(jià)格上移，次高端挺價(jià)動(dòng)作頻繁，為中秋旺季放量做準(zhǔn)備。3月下旬以來，茅臺(tái)批價(jià)持續(xù)上行，為其他酒企提價(jià)拉開空間，近期五糧液、國窖、青花郎都在圍繞價(jià)格堅(jiān)挺努力，形成了比較好的循環(huán)，形成了高端酒價(jià)格向上的合力。此外，高端提價(jià)后給次高端留下空間，次高端近期也提價(jià)動(dòng)作頻頻，汾酒、今世緣等均宣布核心產(chǎn)品7月1號(hào)起提價(jià)，一是刺激渠道二季度回款，二是淡季挺價(jià)為中秋放量做準(zhǔn)備。

3)展望三季度，酒企將加大費(fèi)用投放力度，盡量彌補(bǔ)上半年的損失，沖刺全年目標(biāo)。酒企二季度基本都是以消化庫存為主，當(dāng)前庫存環(huán)比一季度明顯下降，基本消化至良性水平，酒企三季度將加大費(fèi)用投放力度，重點(diǎn)布局三季度中秋旺季，Q3預(yù)計(jì)將迎來一場(chǎng)促銷戰(zhàn)。在疫情不反復(fù)的情況下，酒企將盡力在下半年“多投入、抓動(dòng)銷”，彌補(bǔ)上半年損失的銷量，盡力完成全年目標(biāo)。

(三)經(jīng)銷商調(diào)研詳細(xì)反饋

1)西南地區(qū)高端白酒核心經(jīng)銷商：高端價(jià)格繼續(xù)上移，酒企加強(qiáng)市場(chǎng)建設(shè)。專家反饋，端午節(jié)期間高端白酒的需求較為平穩(wěn)，貧富差距有拉開趨勢(shì)，高端白酒受影響較小，端午節(jié)后庫存處于1個(gè)月左右的合理區(qū)間。五糧液、國窖、青花郎都在圍繞價(jià)格堅(jiān)挺努力，形成了比較好的循環(huán)，疫情后五糧液、老窖的挺價(jià)態(tài)度更為明確，形成了高端酒價(jià)格向上的合力。市場(chǎng)建設(shè)方面，五糧液通過增值服務(wù)吸引團(tuán)購客戶，老窖將集中資源進(jìn)行華中會(huì)戰(zhàn)，名酒在終端的爭奪更加主動(dòng)。

2)安徽地區(qū)白酒核心經(jīng)銷商：6月動(dòng)銷環(huán)比4-5月繼續(xù)改善，古井動(dòng)銷恢復(fù)最好。專家反饋，6月安徽省內(nèi)動(dòng)銷環(huán)比4-5月繼續(xù)改善，古井動(dòng)銷恢復(fù)最好，端午期間古井動(dòng)銷恢復(fù)至正常水平的80%左右，口子恢復(fù)至65-70%，背后有團(tuán)購資源的分銷商動(dòng)銷比較良性，零售和流通動(dòng)銷相對(duì)滯后一些。古井今年對(duì)端午節(jié)的打款沒有強(qiáng)制要求，根據(jù)實(shí)際情況來付預(yù)付款，6月底經(jīng)銷商打款55%左右，同時(shí)古井今年對(duì)業(yè)務(wù)員增加了庫存的考核，目的是讓他們積極的做市場(chǎng)，幫二批商和終端店做庫存消化，提高拜訪率等，Q2庫存環(huán)比一季度明顯降低。展望下半年，經(jīng)銷商認(rèn)為至少能夠完成全年任務(wù)80%以上，如果疫情不反復(fù)，是有希望100%完成任務(wù)的。

3)江蘇地區(qū)白酒核心經(jīng)銷商：二季度動(dòng)銷逐月改善，端午洋河今世緣動(dòng)銷恢復(fù)至7-8成。次高端整體恢復(fù)略慢于高端，端午期間，高端茅臺(tái)恢復(fù)至去年同期水平，五糧液恢復(fù)至8-9成，洋河今世緣整體恢復(fù)到7-8成。洋河6月底回款完成全年任務(wù)40%左右，二季度主要以去庫存挺價(jià)格為主，未強(qiáng)制要求經(jīng)銷商打款，當(dāng)前核心產(chǎn)品價(jià)格較為穩(wěn)定，庫存1-1.5個(gè)月。今世緣回款比洋河略好一些，端午節(jié)給渠道端額外2-3個(gè)點(diǎn)的激勵(lì)，回款比例45-50%，由于7月1號(hào)提價(jià)，近期四開批價(jià)環(huán)比上漲10元左右，庫存在1-1.5個(gè)月，較為良性。水井、古井等在江蘇恢復(fù)程度要差一些，基本恢復(fù)6-7成左右，偏6成多一點(diǎn)，恢復(fù)慢于洋河今世緣。酒企均在重點(diǎn)布局三季度中秋旺季，盡力彌補(bǔ)上半年損失的銷量，Q3預(yù)計(jì)將迎來一場(chǎng)促銷戰(zhàn)。

三、核心公司跟蹤：中炬環(huán)比改善明顯、飛鶴/安琪業(yè)績超預(yù)期

中炬高新：環(huán)比改善明顯，力爭目標(biāo)達(dá)成。隨著餐飲復(fù)蘇，中炬Q2渠道恢復(fù)良好，動(dòng)銷環(huán)比明顯改善，家庭端繼續(xù)保持快速增長，預(yù)計(jì)Q2收入/利潤增長20%+/30%。展望全年，企業(yè)內(nèi)部規(guī)范性增強(qiáng)，后續(xù)季度加速追趕，力爭實(shí)現(xiàn)年初目標(biāo)。考慮成本下降及去年管理費(fèi)用高基數(shù)，業(yè)績彈性有望更大。長期繼續(xù)享受賽道紅利及當(dāng)前階段擴(kuò)張的規(guī)模優(yōu)勢(shì)，建議持有核心資產(chǎn)籌碼。給與 20-21 年 EPS 至 1.04、1.24 元，維持“強(qiáng)烈推薦-A”評(píng)級(jí)。

中國飛鶴：收入增長超預(yù)期，新品陸續(xù)上市。公司披露業(yè)績預(yù)告，上半年收入大幅增長40%+，其中核心大單品星飛帆、臻稚有機(jī)、臻愛倍護(hù)增速高于整體增速。疫情下公司競爭優(yōu)勢(shì)放大，一二線市場(chǎng)份額逆勢(shì)提升，飛鶴目前已經(jīng)是上線城市第二品牌(尼爾森統(tǒng)計(jì))。受益于線上活動(dòng)費(fèi)用較低，預(yù)計(jì)利潤率穩(wěn)中有升。今年以來，公司新品推廣計(jì)劃陸續(xù)落地，已上市高端奶粉妙舒歡及四段茁然動(dòng)銷符合預(yù)期。下半年及明年一季度預(yù)計(jì)有機(jī)新品、高端成人奶粉及超高端+嬰幼兒奶粉等三款新品將發(fā)布推出。

安琪酵母：受益提價(jià)及干酵母業(yè)務(wù)擴(kuò)張，短期業(yè)績超預(yù)期，關(guān)注全球市占率加快提升速度。公司披露中報(bào)業(yè)績快報(bào)，上半年實(shí)現(xiàn)收入增長15-17%，扣非凈利潤6.54-6.98億間，同比增長50-60%，對(duì)應(yīng)Q2收入增長17.3%-21.2%，扣非凈利潤62.9%-82.1%。受益Q1提價(jià)效應(yīng)+海外干酵母銷售區(qū)域延伸及加速增長+2C小包裝放量，Q2收入業(yè)績均環(huán)比加速，其中業(yè)績提速明顯。我們認(rèn)為，此次疫情對(duì)海外酵母龍頭的復(fù)工及供應(yīng)鏈均有影響，安琪趁勢(shì)更可加快全球市占率提升速度。建議關(guān)注短期業(yè)績高增催化，及中長期產(chǎn)業(yè)地位提升帶來的估值上行潛力。

桃李面包：需求階段性受壓制，格局優(yōu)化推升凈利。Q2收入業(yè)績?cè)鲩L0.05%、22.28%，收入增速放緩，一是因?yàn)閷W(xué)生渠道恢復(fù)較慢，二是疫情后的消費(fèi)擠出效應(yīng)，三是人員流動(dòng)性較差也一定程度壓制需求。但疫情下行業(yè)競爭階段性趨緩，格局改善推動(dòng)利潤率提升，Q2渠道投入環(huán)比雖有增加，但同比依然收窄。公司全年指引未變，上半年利潤指標(biāo)完成度較高，H2預(yù)計(jì)將加大投入追趕目標(biāo)。我們維持20-21年EPS 預(yù)期為1.30、1.45，維持“強(qiáng)烈推薦-A”評(píng)級(jí)。

四、投資策略：重視產(chǎn)業(yè)判斷，關(guān)注低估修復(fù)，個(gè)股尋找預(yù)期差

(一)白酒板塊：重視產(chǎn)業(yè)最看好高端白酒的判斷，關(guān)注低估值品種的預(yù)期修復(fù)，尋找個(gè)股的預(yù)期差

本周三家白酒經(jīng)銷商反饋來看，高端白酒是產(chǎn)業(yè)界最看好的價(jià)格帶，我們基本認(rèn)同產(chǎn)業(yè)觀點(diǎn)，提醒投資者重視產(chǎn)業(yè)判斷，關(guān)注高端白酒價(jià)格持續(xù)提升潛力，繼續(xù)首推高端白酒茅、五、瀘。

在高端白酒估值持續(xù)提升的背景下，重視低估品種的估值修復(fù)(考慮到20年業(yè)績的一次性損失，結(jié)合21年估值來看)，首推古井、今世緣、汾酒、順鑫。

同時(shí)在個(gè)股上尋找市場(chǎng)的預(yù)期差，首推老窖、水井坊，其中市場(chǎng)擔(dān)心老窖或受壓制，我們認(rèn)為高端白酒的合力大于競爭，茅五的價(jià)格提升一定會(huì)惠及1573，且老窖自身的營銷能力更能確保積極跟隨。水井坊雖然二季度增長有壓力，但考慮到公司財(cái)年時(shí)間點(diǎn)，以及逐季度改善的節(jié)奏，預(yù)期有修復(fù)空間。

(二)啤酒板塊：享受餐飲復(fù)蘇及成本下降雙重紅利，關(guān)注中報(bào)超預(yù)期潛力

與白酒類似，啤酒受益餐飲的持續(xù)復(fù)蘇，且?guī)齑娓�難跨期，讓啤酒企業(yè)報(bào)表的環(huán)比改善將更加明顯。另外包材、物流成本的下降，有望放大啤酒企業(yè)的盈利改善水平。近期草根調(diào)研反饋，華潤大本營四川市場(chǎng)大眾餐飲恢復(fù)良好，與疫情前幾無差別。繼續(xù)推薦啤酒龍頭華潤，推薦青啤、重啤，關(guān)注中報(bào)超預(yù)期潛力。

(三)食品板塊：乳業(yè)、調(diào)味品環(huán)比改善明顯，關(guān)注中報(bào)超預(yù)期潛力

Q2業(yè)績前瞻來看，乳業(yè)、調(diào)味品板塊均有望明顯環(huán)比改善，其中乳業(yè)龍頭伊利蒙牛在3月份以來去庫存效果明顯，草根調(diào)研產(chǎn)品新鮮度回到2個(gè)月以內(nèi)。調(diào)味品海天味業(yè)、中炬高新、涪陵榨菜加大渠道下沉，均有望迎來逐季改善。安琪酵母受益海外單價(jià)及市占率提升，業(yè)績超預(yù)期。連鎖業(yè)態(tài)龍頭絕味繼續(xù)讓利渠道，增加開店補(bǔ)貼，預(yù)計(jì)H2業(yè)績改善應(yīng)更加明顯。

標(biāo)的推薦上，推薦逐季改善的乳業(yè)及調(diào)味品板塊(伊利、飛鶴、海天、中炬、榨菜)、管理改善、發(fā)展動(dòng)力增強(qiáng)的個(gè)股(恒順)，剛需肉制品及烘焙(雙匯、桃李、安琪)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：消費(fèi)恢復(fù)緩慢、行業(yè)競爭加劇、疫情控制進(jìn)度不及預(yù)期