中報業(yè)績進入驗證期 看好三季度終端消費恢復

核心觀點

1、板塊繼續(xù)上漲，調(diào)味品漲幅較大：上周一級行業(yè)大部分上漲，食品飲料上漲6.31%，跑贏上證綜指(3.54%)。各細分行業(yè)中調(diào)味品漲幅最大，上漲8.46%，其次是其他酒類和乳品，漲幅分別為8.24%和8.11%。個股方面，保齡寶(23.93%)、新乳業(yè)(20.63%)、洽洽食品(19.14%)、湯臣倍健(18.80%)、海欣食品(18.25%)有領(lǐng)漲表現(xiàn)。我們對于板塊的觀點沒有發(fā)生變化，目前板塊的行情更多體現(xiàn)的是流動性寬松估值提升,資金對板塊業(yè)績確定性的溢價。疫情對終端消費二季度仍然有影響，但是市場預期已經(jīng)切換至明年。行業(yè)長期向上的基本面趨勢不變，而且疫情會加速行業(yè)集中度提升的趨勢，高端和次高端仍是最有機會的價格帶,長線繼續(xù)看好。

2、茅臺水井披露半年報，板塊進入業(yè)績驗證期：本周貴州茅臺和水井坊率先披露半年報，其中水井坊Q2收入下滑90%，下滑幅度較大。雖然市場此前對白酒公司的中報已經(jīng)降低了預期，但是水井坊的二季度下滑幅度仍然超出了市場普遍預期。實際上，公司的業(yè)績基本符合行業(yè)實際受疫情影響的真實情況，由于水井坊所在的次高端價格帶以聚飲和宴會為主，且缺少基地市場，受影響程度更大。茅臺中報基本符合預期，由于茅臺處于賣方市場，供需緊張的矛盾始終沒有改變，有消費、投資和收藏三重需求支撐，業(yè)績基本不受疫情影響，目前預收款體現(xiàn)真實的銷售發(fā)貨節(jié)奏。隨著中報密集披露期漸行漸進，板塊進入業(yè)績驗證期，建議以業(yè)績?yōu)閷�向，�?yōu)選業(yè)績確定性高的品種。

3、中秋旺季展望：終端消費超預期概率較大，報表端仍存壓力。進入三季度，中秋旺季漸行漸近。自2016年以來，中秋旺季基本上都是旺季不旺(除了2017年)，我們預計今年的中秋旺季白酒動銷可能有亮眼表現(xiàn)，主要系1)受海外疫情影響，中秋國慶假期出國等旅行人數(shù)減少，而且今年中秋與國慶旺季重疊，假期時間延長，返鄉(xiāng)探親比例增加。2)由于疫情影響，春節(jié)后外出務工受阻，前往一二線和沿海城市打工人數(shù)下降，滯留在下沉市場或者在周邊三四線城市打工人員增加。這兩個原因都可能導致今年中秋人情走動往來較往年更頻繁。3)上半年受疫情影響取消的宴席有望在三季度集中得到補償。4)今年中秋時間較晚，旺季備貨時間延長，對三季度業(yè)績有正面影響，類似于2017年。當然，這個判斷的前提條件是秋冬疫情不會再出現(xiàn)反復，居民的消費心理能夠正常恢復。目前市場對白酒板塊三季度有較高的預期，但是我們認為三季度報表端仍存在壓力，一方面是三季度繼續(xù)消化二季度的庫存，另一方面三季度基數(shù)高，占全年的收入比重比二季度要高，較難平滑，調(diào)節(jié)的余地小。

4、行業(yè)和公司觀點更新：

1)五糧液：根據(jù)微酒報道，五糧液集團上半年實現(xiàn)營業(yè)收入626.3億元，同比增長12.9%，實現(xiàn)利潤153.5億元，同比增長17.4%，營收、利潤均實現(xiàn)兩位數(shù)增長。按照歷史數(shù)據(jù)，五糧液股份公司的收入約占集團總收入的50%左右，利潤總額占90%左右。預計上市公司二季度將延續(xù)一季度的穩(wěn)健表現(xiàn)。另外根據(jù)微酒報道，五糧液的光瓶酒尖莊品牌上半年實現(xiàn)同比增長156%，力爭全年突破30億元。尖莊實施改革工程已有近一年時間，面對行業(yè)發(fā)展環(huán)境，五糧濃香公司“一盤棋”統(tǒng)籌，制定了針對經(jīng)銷商及終端的硬核惠市政策，對超過10萬家終端贈送暖心慰問禮包、對經(jīng)銷商運營難題制定針對性政策。為了更好地幫扶商家，五糧濃香公司在上周下發(fā)了《深入一線服務市場實施意見》，建立了績效掛鉤機制，明確了公司領(lǐng)導、總部職能部門負責人至少每月要在一線服務兩周以上。疫情對低端白酒影響小且恢復速度較快，尖莊抓住機遇，順勢對品牌重塑，深化改革，瞄準百億，打造“百年國民品牌”。

2)百潤股份：公司Q2預調(diào)酒業(yè)務收入同比增長28.6%(Q1 26.5%)，繼續(xù)保持良性的高速增長。周末公司公告了非公開增發(fā)反饋意見的回復，公司最近三年預調(diào)雞尾酒銷量的復合增長率為 21.24%，2020 年上半年收入同比增長 27.68%，預調(diào)酒行業(yè)趨勢越來越明確。公司最近三年的采購威士忌基酒(酒精度為 60 度左右)的加權(quán)平均價格區(qū)間在 3.76 萬元/噸至 7.08 萬元/噸，累計加權(quán)平均數(shù)為 6.20 萬元/噸，本次募投的威士忌陳釀熟成項目投產(chǎn)后，預計威士忌基酒的生產(chǎn)成本區(qū)間在 2.16 萬元/KL 至 2.26 萬元/KL，公司的威士忌系列預調(diào)雞尾酒的生產(chǎn)成本將大幅降低。公司近期贊助綜藝節(jié)目《我要這樣生活》，熱播電視劇《三十而已》《二十不惑》，推出周冬雨微醺品牌TVC，與好利來/樂樂茶推出聯(lián)名產(chǎn)品等，進行不同方式的品牌文化打造。公司還在上海開了首家RIOLAB銳澳輕飲實驗室，具有“網(wǎng)紅咖啡館”的風格，提供品質(zhì)精良的輕酒精潮流飲品。一方面可以提升品牌形象，另一方面貼近消費者，成為新品試驗田。

3)線上數(shù)據(jù)更新：休閑食品7月繼續(xù)受高基數(shù)影響，奶粉繼續(xù)保持增長。淘數(shù)據(jù)顯示，7月份休閑食品淘寶全網(wǎng)銷售額同比增加3.2%。其中三只松鼠、百草味、良品鋪子、來伊份、好想你和洽洽同比分別為-60.9%、-29.2%、-46%、-19.2%、+59.6和+16.8%。去年6-8月由于三只松鼠慶祝上市，進行了大規(guī)模的營銷活動，基數(shù)較高。7-8月本來就是堅果的消費淡季，增速正�；芈�。嬰幼兒奶粉板塊，7月行業(yè)銷售額同比增長22.7%，飛鶴仍實現(xiàn)翻倍增長，增長101.1%，僅貝因美有所下滑，同比減少1.2%。

4)水井坊：受疫情影響，公司二季度收入業(yè)績下滑幅度較大， Q2營收 0.75 億(-90.08%)，歸母凈利潤-0.88 億(-172.59%)。疫情影響下，社交距離管控導致次高端消費場景缺失，公司宴席占比高，且缺乏根基市場故受影響幅度較大，經(jīng)銷商和終端庫存走高。公司2-6月主動嚴控出貨，以消化春節(jié)庫存為主，且未對報表做平滑導致收入業(yè)績下滑幅度較大，終端動銷表現(xiàn)好于報表。疫情發(fā)生以來公司積極采取舉措提高終端份額，例如調(diào)整考核方法，減輕渠道現(xiàn)金流壓力，線上精準營銷，線下爭取宴席，零售即飲，企業(yè)團購等動銷機會，積極探索O2O和直播等新興方式。目前庫存已消化至2年前的合理水平，核心單品終端價穩(wěn)定，部分地區(qū)核心單品實際成交價對比疫情前有所上漲。目前核心門店簽約速度，7月的發(fā)貨水平超公司預期。

5、推薦個股：白酒：貴州茅臺、今世緣、古井貢酒、口子窖、金徽酒、五糧液、瀘州老窖、洋河股份、山西汾酒等;大眾品：百潤股份、安琪酵母、安井食品、洽洽食品、克明面業(yè)、涪陵榨菜、恒順醋業(yè)。

6、風險提示：1)新冠疫情持續(xù)時間和猛烈程度超預期;2)宏觀經(jīng)濟波動導致消費升級速度受阻;3)國家行業(yè)政策變化;4)食品安全事件等。

報告正文

一、核心公司滬、深股通持股量

滬股通、深股通買入食品飲料：2019年5月15日MSCI名單更新后至今，貴州茅臺凈賣出76億元，五糧液凈賣出74.99億元，洋河股份凈買入10.24億元，伊利股份凈賣出7.84億元。上周，貴州茅臺凈賣出3.77億元，五糧液凈賣出16.53億元，伊利股份凈賣出4.56億元。

二、淘寶休閑食品、奶粉和保健品數(shù)據(jù)跟蹤

根據(jù)最新淘數(shù)據(jù)顯示，7月份休閑食品淘寶全網(wǎng)銷售額同比增加3.2%，環(huán)比下降17.1%。其中三只松鼠、百草味、良品鋪子、來伊份、好想你和洽洽同比分別為-60.9%、-29.2%、-46%、-19.2%、+59.6和+16.8%。嬰幼兒奶粉板塊，7月行業(yè)銷售額同比增長22.7%，飛鶴仍實現(xiàn)翻倍增長，增長101.1%，僅貝因美有所下滑，同比減少1.2%。保健品行業(yè)整體銷售額主要由SWISSE和湯臣倍健帶動，分別增長27.3%和39.6%，其余品牌均有所下滑。6月份RIO(銳澳)品牌淘寶全網(wǎng)銷售額同比增加89%。

三、高端酒價格跟蹤數(shù)據(jù)

貴州茅臺：本周茅臺一批價上漲為2620元。去年12月中下旬以來茅臺發(fā)貨量同比增加明顯，但是經(jīng)銷商層面庫存水平不高。目前經(jīng)銷商已經(jīng)拿到6月配額的貨，6月9號以來可以執(zhí)行7-9月的配額。去年下半年公司增加了對于直營渠道，電商渠道和KA賣場的投放，傳統(tǒng)經(jīng)銷商配額反而有所減少。疫情好轉(zhuǎn)，需求端開始逐步恢復，對未來茅臺的需求樂觀。3月以來茅臺批價持續(xù)上漲的邏輯在于三個失衡：1)供需失衡。2019年以來茅臺持續(xù)進行營銷改革，擴大直營比例。消費者可以從電商，KA，直營店等渠道購買1499的平價茅臺，帶來一批長尾客戶，擴大消費者廣度和擴展了消費階層。2)渠道結(jié)構(gòu)失衡，傳統(tǒng)經(jīng)銷渠道占比下降且消費者出現(xiàn)喝老酒囤新酒行為。3)發(fā)貨節(jié)奏失衡：今年上半年(含去年12月)發(fā)貨約2.6萬噸，預計下半年發(fā)6000噸。供需關(guān)系偏緊。

五糧液：一批價繼續(xù)維持在960元。公司今年工作重心在于挺批價，渠道管控措施初步顯現(xiàn)成效。春節(jié)前渠道完成打款比例30%左右，低于往年，經(jīng)銷商資金壓力小。近期對大商控量，不要求完成任務，要求經(jīng)銷商回購低價產(chǎn)品，穩(wěn)住批價。公司今年調(diào)整對路，在保業(yè)績和保市場間找到平衡，預計后續(xù)批價會繼續(xù)回升。