會(huì)稽山中報(bào)點(diǎn)評(píng)：二季度業(yè)績(jī)表現(xiàn)較弱 外延并購(gòu)值得期待

核心觀點(diǎn)：

1.事件

會(huì)稽山發(fā)布 2018 半年報(bào)。2018 上半年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入 5.83億元，同比上升 0.78%;實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn) 0.87 億元，同比上升 2.51%，扣非后歸屬利潤(rùn) 0.81 億元，同比下降 1.68%;基本每股收益 0.174元。

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2.我們的分析與判斷

(一)二季度業(yè)績(jī)拖累上半年表現(xiàn)

上半年公司營(yíng)業(yè)收入和歸母凈利同比微增，但扣非后歸母凈利小幅下降，主要是受到二季度業(yè)績(jī)表現(xiàn)拖累。2018 年 Q1、Q2 公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入 3.89、1.94 億元，分別同比增長(zhǎng) 3.70%、降低 4.60%，Q1、Q2 分別實(shí)現(xiàn)扣非凈利 0.85、-0.04 億元。

受到二季度表現(xiàn)拖累，上半年公司毛利率和凈利率僅小幅微增，2018H1 公司毛利率為 43.12%，同比增長(zhǎng) 0.55 個(gè)百分點(diǎn)，凈利率 14.86%，同比增長(zhǎng) 0.25 個(gè)百分點(diǎn)。公司銷售費(fèi)用率同比增加 1.33個(gè)百分點(diǎn)至 10.27%，管理費(fèi)用率同比降低 1.45 個(gè)百分點(diǎn)至 8.48%。

公司資產(chǎn)負(fù)債情況中，貨幣資金同比下降 36.44%，應(yīng)收賬款同比增加 113.27%，預(yù)付賬款同比增加 221.40%，預(yù)收款項(xiàng)同比下降84.84%，公司對(duì)上下游的溢價(jià)能力有所減弱。

(二)中高端黃酒占比提升

公司收入地域性特征仍較為明顯，目前主要市場(chǎng)仍以浙江、上海、江蘇為主。2018 年上半年公司在浙江、上海、江蘇分別實(shí)現(xiàn)收入 3.94、0.71、0.65 億元，占主營(yíng)收入的 68.88、12.37、11.37%。

2017 年公司浙江、上海、江蘇收入占比分別是 69.05、13.69、9.48%。

中高端黃酒占比提升。2018 年上半年公司中高端黃酒、普通黃酒實(shí)現(xiàn)收入 3.83、1.65 億元，分別占營(yíng)業(yè)收入的 65.75、28.40%。

2017 年公司中高端黃酒、普通黃酒收入占比分別是 58.09、39.85%。

(三)外延并購(gòu)值得期待

公司目前主要黃酒品牌有會(huì)稽山、水香國(guó)色、帝聚堂、西塘、烏氈帽、唐宋等。公司于 2016 年收購(gòu)了烏氈帽酒業(yè)和唐宋紹興酒公司，2017 年并表，2017 年底公司擬發(fā)行可轉(zhuǎn)債收購(gòu)咸亨股份 100%股權(quán)，雖然上半年證監(jiān)會(huì)決定對(duì)公司發(fā)行可轉(zhuǎn)債不予核準(zhǔn)，但是未來(lái)公司外延擴(kuò)張計(jì)劃仍然值得期待。

3.投資建議

我們給予公司 2018-2020EPS 為 0.41、0.46、0.53 元，對(duì)應(yīng) PE倍數(shù)為 26、23、20，予以“謹(jǐn)慎推薦”評(píng)級(jí)。

4.風(fēng)險(xiǎn)提示

原材料價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn);食品安全風(fēng)險(xiǎn);宏觀經(jīng)濟(jì)及政策風(fēng)險(xiǎn)。